三大原因促使A股反弹 市场到底了吗？
发布日期：2022/11/16 16:46:50 访问次数：110
上证50指数、沪深300指数连创往年新低后，股市在11月初呈现了反弹，一周内上证综指下跌到达5.31%，创下往年内最大的周涨幅，科创50指数更是连涨4周，累计涨幅到达20%，构成所谓的技术性牛市。原本这是一个十分正常的市场动摇，股市有涨有跌，不是涨就是跌，跌多了自然会有反弹，股民对此也会恬然处之。但是由于这次从较低的点位反弹，且...
上证50指数、沪深300指数连创往年新低后，股市在11月初呈现了反弹，一周内上证综指下跌到达5.31%，创下往年内最大的周涨幅，科创50指数更是连涨4周，累计涨幅到达20%，构成所谓的技术性牛市。原本这是一个十分正常的市场动摇，股市有涨有跌，不是涨就是跌，跌多了自然会有反弹，股民对此也会恬然处之。但是由于这次从较低的点位反弹，且单日成交量打破到一万亿，更有一些大V高喊股市见大底了，甚至有券商剖析师称年内高点能到3700点甚至4000点，这让原本宁静的股市霎时起了波涛。假如从短期的角度看11月初的反弹是十分好解释的，缘由不外乎如下三点：一是股市在经过了延续的下跌甚至创新低后自身有反弹的需求，由于股市再弱也有跌深反弹；二是核心股市尤其是美股10月涨幅较大，其中往年10月份是道琼斯指数有史以来同期涨幅最大的月份，这样A股受核心下跌的影响有补涨的需求；三是11月初的多篇来历不明的“小作文”给宁静的股市带来了兴奋点，让股民呈现了久违的躁动。但是绝不能把这些短期的反弹了解爲临时趋向性下跌，也不能就此得出市场曾经见到大底甚至会在短期内疾速下跌的结论。股市能否曾经见到大底，需求从股市的中临时逻辑来剖析，首先就要判别往年以来形成市场延续下跌的要素能否曾经有分明的转变。往年以来A股的各种指数都呈现了下跌，除了上证综指跌幅不到20%外，其它的成分指数如沪深300指数、创业板指、深成指、上证50指数、科创50指数等跌幅都超越了20%，上证综指在前10个月里有7个月收阴，虽然2022年还有不到两个月（不到40个买卖日），但从截止到目前看往年是一个规范的熊市。下跌的缘由很多，次要包括以下几点：美国加息招致的全球风险偏好下行、中国经济增速低于潜在增长程度、外资的撤离、A股的增量资金缺乏等。那麼判别A股能否曾经见大底即要判别这些要素是在恶化还是变得更差，或许说后期的下跌曾经在多大水平上反映了投资者的预期，将来变化能否曾经充沛反映在目前的估值调整之中，因而需求对各种下跌要素停止逐一剖析。美国将来加息能否曾经被股市充沛反映往年全球股市普跌，次要经济体的股指跌幅都超越10%，甚至超越20%，其罪魁祸首就是美国延续的大幅加息。美联储加息经过债券收益率、汇率、国际资本跨境活动等多个机制形成资本市场风险偏好下降，带动股市下跌，异样由于美联储大幅加息招致中美利差倒挂、人民币升值和国际资本流出，进而惹起A股继续下跌。美国加息的缘由是美国呈现了大幅的通货收缩，假如通胀持续维持高位，那麼美国加息就不会中止。目前市场预期美联储最终将上调政策利率至5.0%~5.25%，能够的途径是12月加息50个基点，明年2月加息50个基点，明年3月加息25个基点，随后中止加息并坚持利率不变直至四季度。美联储宣称美国的目的通胀率要到达2%，而这离目前8%以上的CPI值还差较多。假如进一步剖析美国本轮通胀的本源，可以发现从2021年开端继续的、大幅通胀次要来源于货币超发（见图一）。详细而言，到新冠疫情爆发前的2020年2月，美国狭义货币M2余额爲15.38万亿美元，但到了2022年3月，美国M2余额爲21.85万亿美元，两年多一点工夫添加了6.47万亿美元，其中2020年全年添加了3.8万亿美元，两年新增货币占美国历史货币发行总量的30%。历史上历来没有过如此巨量的货币投放，因此想在短期内降低通胀十分困难，甚至是不能够的事。因而，美国的通胀率还会在较长工夫内高位运转，要到达美联储的目的通胀率即2%还需求很长工夫，那麼美国的加息周期和最终的加息幅度能够会大幅超越目前的市场预期（即联邦基准利率最终到达5%~5.25%）。进而美国的国债收益率还有较大的上升空间，美元指数仍会上升，在这时期，人民币汇率也会有升值压力。以此推论股市，不但美股尚未见底，A股就此见底向上恐怕也比拟难。|图一。数据来源：WIND；中航信托中国经济将来一两个季度仍低于潜在增速假如经济曾经见底，甚至在将来几个月内能确定性地判别呈现拐点，那麼股市可以抢先一段工夫见底，逻辑上是支持的。但从三季度经济数据以及10月份的一些高频数据看，实践经济增速依然低于潜在经济增长程度，并在将来一两个季度仍会低于潜在增速，股市不能抢先经济周期太长工夫。三季度GDP同比增长3.9%，前三季度累计增速爲3%，离往年两会定的5.5%的目的相差较多，三驾马车有喜有忧。财政收入加码，基建投资发力，累计同比增速从二季度9.25%进步至三季度11.2%，是经济颠簸恢复的重要力气。制造业投资稳健，累计增速略下滑。市场寄予厚望的房地产仍不见起色，房地产开发投资日薄西山，累计增速从二季度-5.4%下滑至三季度-8.0%。虽然疫情时断时续，但抵消费的负面影响削弱，社会消费品批发总额同比增速上升至2.5%上下，其中8月份受基数影响较大，同比增速到达5.4%。工业消费恢复势头较好，去年三季度基数又偏低，9月工业添加值同比增速到达6.3%，是去年8月以来的高点（不思索春节假期影响下的2月）。年底之前，估计政策将持续发力，但很难进一步加码，经济旧患未解又添新忧，房地产困难重重，出口拐头向下，经济全体表现平淡。房地产政策积极，但效果差强者意。年终至今，房地产政策层出不穷，市场也曾寄予厚望。中央政府“用足用好政策工具箱”，多维度、多途径安慰购房需求，取消限购、购房补贴、降低二套住房首付比例、降低公积金存款首付比例、子女可提取父母住房公积金等政策片面开花。地方政府也积极配合，5月下调首套住房商业性存款利率，非对称下调5年期以上存款市场报价利率（LPR），阶段性调整差异化住房信贷政策。9月出台居民换购住房团体所得税予以退税，下调首套住房公积金存款利率0.15个百分点。政策积极，但房地产市场毫无起色，无论是销售面积、销售金额，还是新开工面积、施工面积，往年都大幅低于过来几年正常程度。“金九银十”也竹篮打水一场空。恢复消费者的决心需求工夫，房地产公司改善现金流也需求工夫，房地产的冬天有点长、有点冷。|图二：往年房地产累计销售面积低于过来几年。数据来源：WIND；中航信托|图三：房地产投资（累计）新开工面积大幅低于今年。数据来源：WIND；中航信托海内需求走弱，出口增速放缓。上半年进出口一枝独秀，同比增速一路下行，7月份出口增速高达23.8%。8、9月进出口分明下滑，出口增速下降至7.1%和5.7%，不及5、6、7月增速的一半，10月份出口增速仅爲0.3%。剩下两个月，出口增速能够进一步下滑。实践上，进出口增速下滑是普遍景象，并非中国独有。韩国进出口同比增速从年终24.2%一路下滑至9月6.0%。究其缘由，稀有的高通胀和大规模收紧的金融环境压制了海内需求。10月，国际货币基金组织（IMF）《世界经济瞻望》将兴旺经济体GDP增速下调至2.4%，将2023年增速下调至1.1%。全球经济衰退加剧，海内需求下滑。此外，去年11和12月出口基数偏高，一定水平上也会压低往年的增速。|图四：中国进出口增速趋于下滑。数据来源：WIND；中航信托。注：由于往年人民币对美元汇率动摇较大，图中进出口金额均以人民币计价。又注：2020年2月和2021年2月进出口增速异常，图中采用临近两月均值作爲替代值接上去四季度和明年一季度，经济活动进入到旺季，严重政策比方进一步的财政宽松等都要等到明年两会后才有能够施行，因而在往年三季度的3.9%增速之后，四季度以及明年一季度的经济增速大体上仍在此程度，难以到达5%~5.5%的潜在经济增长程度。经济增长仍在底部彷徨，公司盈利就难以上升，股市的价值中枢就难以下行，那麼股市在短期内就难以脱离底部区间。市场资金面仍没有改善，外资仍在流出假如市场不时地有增量资金流入，即便经济根本面不好，那麼股市也能下跌。但是目前观测到的各路资金仍没有进场迹象，甚至外资仍在流出。首先，公募基金的发行依然较爲低迷，每月发行仍只要两百亿程度。往年股票型和混合型公募基金发行不断不力（见图五），月均匀发行量远低于2020年的2700亿和2021年的1500亿，10月份发行不到200亿份。并且从各个基金销售途径看，短期内很好看到有基金发行复苏的迹象，这麼低的基金发行数据想撑起延续下跌的行情并不容易。|图五 偏股型基金发行持续疲软。数据来源：WIND；中航信托其次，外资不但没有净流入，反而出现净流出形态。过来几年，北向资金不断出现净买入形态，比方在2021年北向资金净流入到达4400亿元，成爲A股一支重要的力气。但是往年以来北向资金不断十分犹疑，8月份当前甚至呈现了大幅流出，招致往年以来不但没有净流入反而呈现净流出，截止到11月8日，往年以来北向资金净流出到达89亿元（见表一），这从2015年守旧沪股通和深股通以来是历来没呈现过的。|表一 往年北向资金曾经开端净流出。数据来源：WIND；中航信托外资流出的次要缘由是中美利差倒挂以及外资对中国经济的看法偏失望。中美利差倒挂短期内难以消弭，甚至随着美国持续加息还会进一步扩展。目前美国两年期国债收益率高于中国两年期国债收益率超越2.5个百分点，这招致资金分开中国资本市场。而中国经济重新进入上升通道大约要到明年二季度，外资在察看到中国经济微弱下行后会再次入场，而目前阶段外资仍在张望甚至持续流出。详细而言，外资买入A股次要是经过QFII、RQFII和陆股通（沪股通、深股通）三种方式，截止到11月9日陆股通或称北向资金存量仍有16256亿元，QFII、RQFII持有A股的市值大体与此相当，即外资持仓总计约有3万亿。其中约五分之一是主动指数型投资，剩下的又有大约一半是跟踪指数投资，再剩下的大约1万亿是自动管理投资。假定自动管理规模的30%即3000亿由于各种缘由撤出，那麼在短期内会对市场形成一定的冲击，而这些冲击次要集中于一些指数权重股，因而对指数会有较大的影响。全体估值位于历史底部，但并非相对低点从市场的全体估值看，目前估值程度的确处于底部区间。如图六，以中证系列指数爲例，目前的市盈率都处于历史底部区间，或比历史估值地位略高10%，比方沪深300指数在10月31日开盘时的市盈率爲12.5倍，该指数在2014年5月的极限市盈率低点到过10.3倍，2013年6月底极限市盈率低点到过10.8倍，可以看出10月底的低点对应的估值仅比历史极限最低估值高约10%。中证500指数在10月28日开盘时的市盈率爲16.2倍，这曾经处于历史最低估值程度，即便在2019年1月3日上证综指开盘在2464点时，对应的中证500指数的市盈率仍到达16.9倍。中证1000指数在往年5月6日市盈率到达22.1倍，10月28日的市盈率爲23.6倍，2018年的10月19日该指数到达历史最低市盈率19.3倍，因而目前估值程度大约比历史最低估值程度高10%~20%。|图六 中证系列指数市盈率处于历史低位。数据来源：WIND；中航信托目前各次要指数的估值程度处于历史低位，这里可以引出两点考虑：一是可以经过历史的最低估值作爲参照系，目前的指数从较长的工夫来看是比拟平安的，下跌的空间不会太大；二是历史估值是可以打破的，历史最低估值并不一定是未来的最低估值，甚至不一定是本轮下跌的最低估值。换言之，历史的最低估值可以参照，但不能守株待兔地以为到了历史最低估值就一定下跌。单从估值这一条看，上证综指在3000点以下，保险点说在2900点以下喊出是历史底部，从较长的工夫考量并没有太大的风险，这也是一些网络大V和券商剖析师大喊见底的底气所在。但是从投资战略的效率思索，判别目前这地位就曾经是本轮股市的大底，显然逻辑并不充沛。历史的经历标明，往往在市场的底部区间，股票的下跌速度很快，即便在指数下跌很少甚至不再下跌的状况下，个股跌幅却十分分明。一个复杂的数学计算标明，当股价从100元跌到20元时，跌了80%，假如觉得这时是底部，即在股价爲20元时买入，当再次下跌到10元时，作爲20元买入的投资者其跌幅不是10%而是腰斩，即便从较长的K线图上看10元与20元绝对100元差异不是很大。综合下面的多个要素思索，判别目前地位就是本轮股市下跌的大底，其论据并不充沛，无论是经济根本面还是股市的资金面以及全球微观逻辑的推演都不支持这一结论。市场能够还需求一段工夫的调整，等候投资者的预期更接近根本面的将来趋向，指数才会走稳并具有更好的投资时机。但从较长工夫的操作角度思索，即在上证综指3000点甚至2900点下方，逐渐介入是可以的，但是不要疾速地、大比例地建仓，需求谨防尾部杀跌风险。在目前形态下，选择底部区间定投也是一种绝对无效的战略。毕竟相对的底点是不能够预测出来的，只要经过不时地试探、买卖才会大致地测试出底部，也只要在底部不时地试错、小仓位地介入才干获取较低的买入本钱，当指数趋向性上升时才干取得更高的收益。
